中信证券指出，聚烯烃包括聚乙烯和聚丙烯，是五大通用塑料中商场最大、增速最快的两种。比年来聚烯烃自给率握续普及，但2023年共计净入口量仍达1415万吨。聚烯烃分娩领有三正途线，其中油制占据国内主要产能，而煤、气制受益于低成本国内煤炭及好意思国乙烷资源享受阶梯之差带来的逾额利润，且多重壁垒为存量钞票构筑坚固护城河。预测将来，咱们以为油煤气价差将结构性保握，而供给压力将弱于预期。油制阶梯盈利已至行业历史谷底，随供需两头共振聚烯烃价钱弹性可期。同期重叠产能快速彭胀，煤、气制龙头公司将迎来量价皆升。
全文如下聚烯烃｜阶梯之差享逾额收益，供需共振迎景气周期
▍供需格式：聚烯烃卑劣利用凡俗，国产自给率握续普及。
2023年聚乙烯（PE）和聚丙烯（PP）国内商场界限分辨为3277和2682亿元，过往十年间年需求CAGR分辨达7.1%和10.1%，是五大通用塑料中商场最大、增速最快的前两位。左证Eikon，2022年国内近60%的PE、近40%的PP用于包装材料；农业、建筑、电气、汽车、家用电器等亦然聚烯烃的紧迫利用领域，与地产行业联系度低于15%。其隐敝面广守旧需求韧性，高性价比保险握续增速。而供给端PE和PP的入口依赖度已分辨从2020年的47%/14%下降至2023年的32%/5%，但二者在2023年共计净入口量仍达1415万吨。国内聚乙烯将在2025-26年迎来产能投放峰值，而聚丙烯产能增速已渐渐放缓。
▍阶梯之差带来逾额收益，多重壁垒构筑深厚护城河。
受益于低成本国内煤炭及好意思国乙烷资源，2013-2023年CTO/乙烷裂解阶梯平均原料成本为2161/2903元/吨，而石脑油裂解阶梯为4688元/吨。筹商到其它用度，按照2024年7月均价计较，本月CTO/乙烷裂解相较石脑油裂解分辨具有2427/3010元/吨的成本上风。左证咱们的测算，在油价高于40好意思元/桶时，CTO及乙烷裂解阶梯便相较占国内主要产能的油制阶梯具备成本竞争力。除煤炭资源、投资额高档门槛外，“双碳”布景下煤炭滚动主义为煤制烯烃头部企业中枢壁垒；而先天排他的船埠及船运资源使原料获得为乙烷裂解阶梯最大壁垒。
▍油制阶梯长久决定角落成本，供给压力将弱于预期。
左证卓创资讯，我国油制阶梯占已有PE/PP产能的75%/50%，占2024-26年新增产能的71%/53%。而2022-24年（甩手7月）国内油制PE装配年均税后毛利为-903/-353/-436元/吨，PP装配为-1241/-1066/ -1174元/吨，近三年的吃亏使新产能投资预期和投产节拍已出现握续推迟。从竞争格式角度，左证中国石化报，2023年中石油和中石化共计分辨占当今国内油制PE/PP产能的66%/76%，将对聚烯烃价钱变成守旧。同期石脑油是决定油制阶梯成本更为径直身分，自2022年后其与原油价钱出现背离，且其价钱韧性强于原油，炒股开户料将对聚烯烃居品价钱提供有劲守旧。此外，PDH当今占据国内PP产能的23%，截止至2024年7月19日，国内PDH装配当日税后毛利为-900元/吨，近三年平均为-882元/吨，而其占2024-26年国内PP新增产能的31%，由于居品较为单一，PDH盈利才能在比年握续承压，同期筹商到其民营装配比例较大，骨子投产狡计和开工率也将有较大弹性。
▍油煤气价差将结构性保握，供需两头共振迎聚烯烃底部反弹。
众人动力转型布景下原油本钱开支处于低位，而众人经济处于疫后复苏通说念，EIA预测众人原油供需将保握紧均衡态势；而国内发电及化工领域分辨受制于替代动力和地产链需求疲弱，煤炭价钱握续回落；自然气价钱也在俄乌冲破后追念感性，重叠众人库存握续高位，油煤气三者价差料将结构性握续。我国将孝敬众人聚烯烃主要产能增量，且推崇国度老旧装配已出现退出潮，2024年3月我国PP单月出口量已达31.5万吨，同比增长88.6%，占当月国内总表不雅铺张量的10.9%。咱们测算在年表不雅铺张量CAGR为3.5%的中性假定下，国内PE和PP行业骨子开工率在将来三年将分辨保握在85%和 80%以上。而供给端老旧高成本产能的退出和狡计产能的推迟，重叠国内聚烯烃出口商场渐渐绽开及内需建树，聚烯烃价钱弹性可期。
▍风险身分：
需求走弱导致居品盈利下降风险，原油价钱大幅下降风险，煤炭、乙烷价钱大幅上升风险，新产能建设、审批程度不足预期风险，中好意思买卖争端加重风险，自有煤矿分娩策划风险。
▍投资政策：
聚烯烃包括聚乙烯和聚丙烯，是五大通用塑料中商场最大、增速最快的两种。比年来聚烯烃自给率握续普及，但2023年共计净入口量仍达1415万吨。聚烯烃分娩领有三正途线，其中油制占据国内主要产能，而煤、气制受益于低成本国内煤炭及好意思国乙烷资源享受阶梯之差带来的逾额利润，且多重壁垒为存量钞票构筑坚固护城河。预测将来，咱们以为油煤气价差将结构性保握，而供给压力将弱于预期。油制阶梯盈利已至行业历史谷底，随供需两头共振聚烯烃价钱弹性可期。同期重叠产能快速彭胀，煤、气制龙头公司将迎来量价皆升。